近年來，在中國不斷增長的海外投資中，能源和礦產類的投資始終占有重要的地位。據商務部統計，2013年中國非金融類對外直接投資總額為901.7億美元，其中采礦業（含石油和天然氣開采）投資201.6億美元。巨額投資帶來的既有成功，更有挫敗和損失，值得思考和總結。

資源市場價格波動起伏，存在巨大風險。以鐵礦石價格為例，從今年初到9月底就下跌了40%。然而，本世紀初至金融危機前，新興市場尤其是中國經濟的高速發展推動了全球資源價格持續上漲，因此在此階段初次踏入國際市場的中國企業普遍對資源價格的走勢過于樂觀，從而高價收購了許多海外資源，遭受了損失。

價格有漲有跌似乎應該是一個常識，但對許多人而言，即使在理性上知道這個道理，沒有吃過虧就很難有深刻的體會。從這個角度來看，金融危機后的價格下滑加強了我們的風險意識，未必都是壞事；而且，拐點在價格暴漲后幾年內就發生，所付出的學費既產生了深刻印象，又沒有過于傷筋動骨，甚至可以說是有點幸運的。

對于市場價格波動的把握和應對也取決于對自我能力的認識。許多人希望通過在市場上低買高賣獲利，殊不知“戰勝市場”極為不易。一家礦業公司的主業是礦產開發，如果它不具備判斷市場價格走勢的能力，審慎的選擇應該是通過金融工具對沖掉大部分價格波動的影響，而不是寄望于從價格波動中獲益。遺憾的是，有太多的中國企業并沒有判斷市場走勢的特長，卻仍熱衷于通過市場操作賺取快錢。

中國海外資源類投資一個經常提到的目的是為中國經濟的發展提供穩定的能源和礦產供應，甚至有觀點把它與國家安全聯系在一起。但是，在海外擁有資源并不等于能夠把資源運回國內；除非能確保運輸通道的安全，否則不應對海外資源在國家安全上的作用寄予過高的期望。如果因為這種期望而甘愿支付高額溢價，就更有失明智了。

本世紀初期，資源價格的節節攀升在我國引起了廣泛的擔憂，于是有許多人建議大力增加在海外的資源類投資，規避能源和礦產品價格進一步上漲的風險。然而，石油和不少礦產品有著活躍和相對透明的市場，存在眾多的賣家和買家，而且相應公司的股價或資源價格也反映了市場對其出品價格走勢的預期，或者說，如果市場普遍預期其產出品價格將上漲，收購這樣的公司或資源儲量就已經為這種預期中的上漲買了單，如果其出品價格的實際漲幅超出預期固然能受益，但如果實際漲幅低于預期、甚至價格下滑，則會帶來損失。后來市場的發展正是證明了這點。

當然，并不是所有的資源都有活躍透明的市場。如果某項資源掌握在少數賣家手里，其價格就可能被操縱，甚至可能有賣家試圖通過控制供應來打壓他人；即使是有眾多賣家的礦產品，下游企業采用的技術和設備也可能對所使用的礦產品有特殊的要求，從而大大縮小選擇的空間。如何在這種情況下保證所需礦產品長期穩定的供應確實是下游企業需要面對的問題。針對這類資源，如果能夠參與新的開發項目，幫助擴大資源總量，而不是去爭奪現有資源，應該是更為積極的策略。而且，即使為了保證供應，投資或收購也未必是最好的辦法，簽訂長期供應協議往往既能達到目的，又避免了高額溢價，性價比更優。

中國企業還必須認識到，資源儲量的經濟價值不光取決于其產出品的價格，還取決于其開發成本，成本越高，儲量的經濟價值就越低。而且，開發成本會隨礦產儲量的特性和品位而變化，也取決于當地環保、勞工等方面法律。一個著名的例子就是中信泰富的Sino-Iron項目。澳大利亞的鐵礦主要有赤鐵礦和磁鐵礦兩種，其中赤鐵礦只需通過軋碎及篩選就可提供給鋼鐵廠，開發成本較低；而磁鐵礦含雜質較多，必須經過研磨和提煉才能制成鋼鐵廠能用的礦砂，開發成本高得多。因此，澳大利亞的本土大礦業公司開采的大都是赤鐵礦。而我國的鐵礦多為磁鐵礦，中國企業由此積累了開采磁鐵礦的經驗，于是在難以拿到赤鐵礦的情況下，紛紛選擇參與開采磁鐵礦。但是，澳大利亞磁鐵礦的結晶顆粒比國內磁鐵礦小，研磨成本更高，而且研磨提煉過程非常耗能耗水，還會產生大量的尾礦，導致高昂的環保成本。很多中國企業對澳大利亞磁鐵礦的這些特性及其相應的開發成本估計不足。Sino-Iron項目最初的設計方案假設能夠使用中國的工藝技術、設備和工人，沒有充分考慮澳大利亞當地的施工環境和法律要求；然而根據澳大利亞的法律，項目建設必須滿足嚴格的安全標準，也不可能大量采用中國工人。由于項目難度遠超預期，工期嚴重延誤，成本成倍增加。

資源開發不僅包括直接的資源開采，還需要有能力將開采所得運出來。礦產資源往往地點偏僻，缺乏現成的基礎設施，需要企業自行建設，這時開發成本就必須包括建設這些基礎設施的成本。即使已經存在這樣的基礎設施，它們也可能要收取高昂的費率，依靠它們還可能使我們受制于人。中國企業常常對資源開發所需在基礎設施上的配套投入及相關風險估計不足。2008年，中鋼集團收購了澳大利亞上市公司中西部礦業（MidwestCorporation）。然而，中西部礦業最有價值的WeldRange赤鐵礦要靠當地政府籌建中的Oakajee港口和鐵路才能運出。不幸的是，中國企業在競標Oakajee項目中失利，日本三菱集團所支持的承建商中標。此后Oakajee項目建設不斷延誤，造價大幅上漲，導致中鋼不得不暫停We1dRange項目的開發，資產價格大幅縮水。

國際資源市場風波詭譎，初次進入時交一些學費并不意外，日韓企業在踏入之初時也曾有過失誤。中國企業需要做的是從過去的經歷中汲取經驗教訓，從而學習和成長。

作者為中國人民大學國際并購與投資研究所副所長及某著名律師事務所合伙人